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標題: 深度研究丨從周大福的战略调整看珠寶行業未来趋势 [打印本頁]

作者: admin 時間: 昨天 22:01
標題: 深度研究丨從周大福的战略调整看珠寶行業未来趋势
▼大中華區市占第一的珠寶龙頭，零售端自2016年四時度起回暖。周大福是大中華范围第一珠寶商，内地/港澳收入分占60%/40%，行業市占率别離為11%/20%，2017Q1内地/港澳同店贩卖别離+12%/+1%（2016Q4：+4%/-2%），優于行業（限额以上/50家珠寶零售同比别離+7.9%/+1.9%）。2016财年营收565.9亿港元同比-12%，归属净利润29.4亿港元同比-46%。產物布局上黄金/珠寶镶嵌/K金铂金/钟表收入分占54%/27%/13%/6%。

▼黄金市場處龙頭集中度晋升周期，而珠寶消费正履历品牌化、時尚化進程。中國黄金珠寶市場范围约5000亿，黄金產物/珠寶镶嵌/K金铂金/翡翠玉石等占比别離為55%/20%/15%/10%，人均收入增加驱動行業延续扩容（美國1970-2000年人均珠寶消费CAGR达8%）。中國珠寶行業自質料消费向品牌消费演進，設計與品牌附加值晋升，培養了Pandora的高速增加（亚太2012-16年营收CAGR 48%），具备品牌與全财產链上风的龙頭企業有望持久胜出。分品類看，黄金市場龙頭以品牌/設計上风提高市占率（2017Q1周大福/六福黄金同店+17%/+16%、老凤祥收入同比+14%，高于海内黄金首饰总消费量+1.4%增加）；而镶嵌/K金品類時尚化/衣饰化是持久趋向。

▼财產链上风：原料采購强、自產設計比例高，终端渠道强把握力。原料端，公司互助De Beers/Rio Tinto/Alrosa三大钻石商包管钻石品格；出產/設計端，公司實現50%高毛利產物自產；渠道端，66%門店自营，全财產链上风顯著。30%摆布毛利率表現產物布局上风與龙頭品牌溢價。2016年逆势展店60家，贩卖网点共计2377家（内地2242家，港澳及其他125家）内地笼盖31省500都會，自营門店占比66%（老凤祥2988家，自营占6%），進献收入85%。将来推廣加盟商同一存貨辦理将继续晋升终端把握。

▼同店轉正、渠道扩大、轻奢時尚副牌落地驱動营收增加，一口價產物/K金镶嵌占比拉升毛利率，珠寶龙頭最為受益行業景气苏醒。估计2018/2019财年内地同店贩卖别離為+4.5%/+2.0%，净開店80/80家（自营：加盟约6：4，以三四线都會為主）。同時公司于一二线都會推出時尚轻奢副牌SoinLove與Monologue，開辟年青消费客群。公司加强出產設計迭代、孵化轻奢副牌、增强终端管控及門店轉型系列行動将充實受益珠寶消费進级與時尚化趋向，打開营收增漫空間。品類上镶嵌/K金、一口價黄饰物品等高毛利產物贩卖占比晋升，估计2019财年毛利率同比2016财年（经调解）+2.3pcts；用度方面，贩卖+辦理用度率在香港店肆房钱降低、門店调解等身分動員下估计2018/2019财年别離為20.6%/20.2%（2017财年測算约21.6%）。

▼危害提醒。行業苏醒延续性低于预期；金價大幅下跌。

▼红利展望、估值及投資評级。黄金珠寶龙頭充實受益行業回暖，借助品牌及财產去除眼袋產品,链上风有望持久胜出。展望2017-2019财年收入增速别離為-8.3%/+8.0%/+6.3%，归属净利润增速别離為+2.1%/+32.4%/+16.9%，對應EPS别離為0.30/0.40/0.47港元。當前股價對應2018财年PE 21x。参考全市場可比珠寶公司2017天然年PE中位数21x，赐與10%龙頭溢價，初次笼盖赐與“增持”評级，方针價9.2港元（對應2018财年23x PE）。

珠寶龙頭，景气回升

大中華龙頭珠寶商，2017Q1同店轉正

珠寶龙頭，占内地/港澳市場11%/20%。周大福1929年創建于廣東，2011年12月于香港结合买卖所主板上市。公司前期在港澳地域供给珠寶加工與零售营業，1998年進入中國大陆市場，2017上半财年公司内地/港澳及其他市場收入占比别離為59.7%/40.3%。公司主营黄金產物/珠寶镶嵌首饰/K金铂金首饰/钟表的零售與批發，2017上半财年公司實現業務收入216亿港元，同比-23.4%，归属净利润12.2亿港元，同比-21.5%。截止2016年公司全世界贩卖网点共计2377家（内地2242家，港澳其他地域125家），2015年公司内地占据率（限额以上企業）11.3%，香港市占率20%以上，保持市占率第一名，是大中華地域最具影响力的珠寶企業之一。

景气回暖，同店轉正。公司内地同店贩卖2016Q4/2017Q1别離為+7%/+16%顯著回暖，港澳同店贩卖2016Q4/2017Q1别離為-6%/+1%，2017年一季度為港澳地域持续12個季度以来初次同店贩卖增速回正。

控股团體旗下，專注珠寶主業

公司為周大福控股团體旗下公司（持股89%），專注于珠寶营業，团體投資营業重要由团體另外一全資子公司周大福企業有限公司举行。公司下有全資子公司擇天有限公司、联营公司福名钟表有限公司（50%）、配合公司深圳前海周大福港貨中間有限公司（30%），重要经由過程泽天有限公司的部属四家全資子公司展開珠寶营業。

專注珠寶主業，稳健成长跨行業营業扩大與举行外延并購。公司辦理层履历丰硕，焦点团隊具有近30年行業履历。自建立伊始，公司致力提高產物和辦事質量并改良公司運营效力，對多元营業扩大持開放且谨严的立場，钟表营業拓展/钻石品牌收購是唯一两次营業扩大：

1）内地钟表营業展開：因斟酌到珠寶营業與寶贵钟表具有自然的协同效益，公司與知名钟表供给商（LVMH Group、Richemont Group、Rolex Company等）創建营業互助，获得浩繁中高级钟表品牌的供貨與贩卖資历。在港澳经由過程在已有零售点中開設店中店举行交织贩卖提高单店產能，2008年起頭内地市場零丁開設钟表零售点。

2）钻石品牌收購：基于對钻石品類弥補完美的斟酌，公司2014年8月31日完成收購國際知名美國高档钻石品牌Hearts On Fire，以巩固团體钻石行業职位地方。無現金和欠债根本上总對價1.5亿美元（约11.7亿港元），公司全数以自有現金收購。Hearts On Fire 2013年贩卖1.05亿美元，產物单價1000-10000美元占比75%，其余大部門為10000美元以上產物，贩卖收集笼盖31個國度500個零售点。并購后经由過程在内地/港澳開設新的零售点與铺設店中店，進一步扩充了公司钻石镶嵌品類和中高级產物梯隊。

珠寶消费回暖，成熟品牌迎機會

终端消费苏醒，珠寶贩卖回暖

终端消费弱苏醒，可選消费逐步回暖。天下50家大型零售企業数据自2016年9月規复正增加，2017年4月同比+3.1%。而從品類角度，自2016年至2017年3月社會消费品零售总额中可選品類打扮/化装品/金银珠寶同比增速自第四時度顯著回暖。

中國大陆豪侈品消费增速轉正，钟表入口/豪侈品牌数据驗證回暖趋向。贝恩咨询数据顯示：2016年，按現行汇率，中國大陆豪侈品市場范围170亿欧元（约1250亿元人民币）同比-2%；按固定汇率同比+4%，竣事三年跌势初次回正。從豪侈品手表消费来看（占海内豪侈品消费18%份额），瑞士钟表對中海内地出口额2013年首現降低，昔時同比-12.2%，2014/15/16年别離同比-3.1%/-4.6%/-3.3%；而自2016Q4呈現明白回暖态势，持续6個月正增加。從國際一线豪侈品品牌表露数据察看，自2016Q3中國地域贩卖亦获得较着改良。

多重缘由促中國消费者本土豪侈品消费回升。2011 至 2015 年中國豪侈品消费者在中國大陆的消费占比由 40%降至 21%;2016 年该比例回升至 24%;咱們阐發缘由包含:1. 反腐影响渐减退,民間消费成為中坚气力;2. 人民币贬值、豪侈品牌订價计谋调解、海内税收政策调解等身分使豪侈品中外價差缩小;3. 海關抽查冲击私運、灰色海淘等力度加大,海外豪侈品消费隐性本钱上升。

豪侈品消费回暖短時間延续,持久成长向好。短時間来看,按照草根调研环境,高端/豪侈品零售商预支卡贩卖均匀增速在 10%以上,為将来半年的终端零售奠基根本。持久来看 1)民間消费已成豪侈品消费主力,消费布局更康健;2)房產代價延续上升后,富饶人群财產效應呈現。按照 BCG 展望,2017-2013 年中國仍為全世界豪侈品消费(年付出 5 千欧元以上)人口增速最快的國度,而品類方面,鞋履/美妆/珠寶為消费生齿增速前三。

黄金珠寶自 2016Q4 贩卖顯著回暖。按照终端调研和上市公司表露信息,黄金珠寶零售自 2016Q4 有所回暖,周大福/六福团體表露 2016Q4 内地同店贩卖别離為+4%/+5%,而 2017Q1 别離為+12%/+11%。内地黄金珠寶龙頭老凤祥一季度营收同比+14%,五一定貨會贩卖额同比+30%,回暖态势顯著。

品類消费布局機會:黄饰物品稳中求變,镶嵌 K 金市場廣漠

黄饰物品:金價扰動削葉和軒,弱,刚性需求持续

足饰物品 3100 亿范围占市場 60%,金價扰動削弱,刚性需求主导。黄金產物是黄金珠寶行業最大细分市場,按照中寶协最新表露数据,2016 年黄金類產物市場范围 3100 亿,iqos 加熱菸,同比根基持平,仍盘踞 60%市場份额。黄金產物终端贩卖對黄金代價的中短時間大幅颠簸较為敏感,會推前或拉后黄金產物消费。按照汗青履历,黄金代價持久不乱上涨對终端贩卖较為有利,而短時間急跌亦将動員“抄底”举動。 2016 年首饰用金 611 吨同比-18.9%,主因金價短期快速上涨瘦肚子飲料,及楼市等附加影响身分而大幅降低,而市場范围連结安稳,咱們認為金價對市場范围的扰動正在削弱,今朝的黄金首饰贩卖内部以刚性需求主导。

节庆為黄饰物品重要消费場所,婚育與高春秋层偏好支持景气。中國崇尚经武財神娛樂城會出金嗎,由過程足黄金珠寶轉达节庆贺福,节日送礼、婚庆、生子等為重要需求場所。觀将来几年,成婚生齿自2013 年起頭降低,但周全二胎政策對复活儿数目增加促成较着,對行業構成有用支持。另按照香港贸發局数据,今朝 31 岁以上春秋层消费能力高于千禧一代,且對足饰物品仍具至關消费偏好,重要在喜庆場所举行采辦

稳中谋變:新型工藝扭轉傳统外觀,黄饰物品悄然時尚化。黄金具备質软等特色,不容易造型,3D 硬金/拉丝/磨砂/等新工藝扭轉傳统饰物外觀,增长了設計附加值,一口價黄饰物品增多,提高了傳统黄饰物品的毛利率并拉動了新的時尚消费需求。

镶嵌及 K 金:婚嫁需求支持景气,設計立异符合趋向

珠寶镶嵌與 K 饰物品設計附加值高,消费需求以婚嫁和自我奖赏為主。珠寶镶嵌市場/K 金市場占黄金珠寶行業比例别離约 20%/10%,合计范围约 1500 亿。與足饰物品以原質料價格為重要價值部門分歧,珠寶镶嵌及 K 饰物品設計附加值高,毛利率廣泛遠高于足黄金首饰。

婚嫁市場浸透驱動钻石镶嵌市場扩容。按照 DeBeers 数据,09-15 年中國為全世界增加最快钻石珠寶消费市場,复合增加率 12%(人民币计较)。2016 年钻石镶嵌首饰婚嫁浸透率约為 66%,對標 1990 年美國 80%/日本 77%仍有浸透率晋升空間。龙頭企業如周大福婚嫁系列占珠寶镶嵌類饰品贩卖 50%以上,将延续受益钻石在婚嫁市場的浸透。

設計立异主导潮水,珠寶“衣饰化”趋向顯著。陪伴主流消费代際人群的渐渐切换,千禧世代寻求時尚與個性化消费,低单價高频次成為珠寶消费新的旋律,自我實現/小我庆贺主导新一轮產物营销,K 金和钻石镶嵌品類的時尚装潢需求占比日趋晋升。Pandora/Folli Follie 等品牌注意產物的時尚推新,在亚太區實現营收快速增加與范围扩大。

品牌消费方兴日盛:财產链整合提效,打造品牌附加值

質料消费向品牌消费過分,符合消费進级趋向,珠寶設計附加值晋升。陪伴供應侧由短缺到多余,珠寶需求端亦在變革。千禧世代的消费需求加倍寻求個性化與設計感,珠寶企業由傳统“推式”供给链向“需求拉動式”演進,由質料消费向品牌/設計消费過分的趋向较着。

感情属性向時尚進化,供给链管控能力决议產物迭代能力。陪伴千禧一代成為主流消费代際人群,珠寶消费群體愈加存眷時尚感和個性化,求新求變的快時尚消费风潮鼓起。時尚珠寶品牌 Pandora 经由過程垂直一體化供给链(内部設計团隊快速迭代,一年七次上新;所有產品均由旗下位于泰國的工場加工制造,年產量過亿件,)快速反响客户需求,以贩卖驱動產物研發,與時下主流消费者的需求慎密贴合,消费端高毛利、高频次動員 ROE 程度延续晋升至 93.2%遠高于 Tiffany15.0%。

國際各大知名珠寶品牌财產链自上而下提效,采纳自营渠道模式。据贝恩咨询数据,珠寶行業增长值在终端零售环节占比最高。自营渠道削减中心代辦署理环节,珠寶品牌可以實現更高利润率。同時,固然自营渠道短時間存貨周轉速率较慢,但自营模式提高了品牌運营商對终端铺貨、代價系统、品牌形象的节制力,更有益于塑造高端品牌形象。國際知名珠寶品牌均以自营渠道為主。

公司上风:强力把握终端受益回暖,深耕供给链創品牌價值

巨大贩卖收集,强力把握终端

自营渠道為主,笼盖内地近 500 都會。與同行珠寶商分歧,公司渠道扩大以自营模式為主,截止 2016 年 9 月 30 日公司自营/加盟門店别離 1541/783 家,笼盖内地/港澳及部門亚太地域新加坡、马来西亚等國,内地渠道笼盖 31 省近 500 都會。2017 上半年公司零售/批發業務额占比别離 85.3%/14.7%。渠道散布上,公司一线/二线/三线及其他都會零售值占比别離為 17.5%/59.4%/23.1%;自营百貨店/自营購物中間店/自营專卖店/加盟店零售值進献分别 44.6%/17.6%/5.2%/32.6%。

完美加盟政策,强力管控渠道。公司以独家加盟情势成长加盟美容化妝品,商,截止 2016 年 9 月 30 日與约 300 家加盟商互助。加盟店與自营店采纳不异代價政策,且需合适公司品牌推行要求,加盟商在店面营運方面具有自立权。公司 2014 财年推出同一存貨辦理機制,即向加盟商收取與存貨量對等的按金后向特许零售店發貨,公司保存存貨具有权,直至與零售客户完成贩卖买卖,后按那時代價确認批發收益。咱們認為经由過程如许的政策,公司:1)透過库存共享有用完成份销,领會全部贩卖收集的客户需求;更有用存貨挪用方案成长全渠道與 O2O; 透過黄金對冲機制對冲代價危害(帮加盟商對冲)。而政策落處所面,估计所有加盟商 2017 财年完结前起頭采纳,過分@時%4O1K8%代對業%a1z68%務@额影响合计 40-50 亿港元,持久對存貨周轉天数有 10%-12%影响,但可以包管公司的贩卖收集在動荡中获得不乱扩大。

出色辦事预會員辦理，優化產物供给。優良辦事预會員辦理下，公司内地會員再消费占零售值比保持25%摆布。公司经由過程在终端應用自研的智能奉客盘，记實来访主顾的春秋、性别、國籍和均匀辦事時候等数据，用于制定和優化產物供给、產物展現方法、库存量及員工培训。

O2O 渠道稳步成长,估计三年内达零售值 5%份额。参考國際履历,電商渠道占美國珠寶零售份额從 2008 年 7.6%稳步上升至 2015 年 13.9%。海内珠寶行業线上渠道自 2013 年快速成长,2015 年占比达 3.7%。珠寶電商能有用扩展傳统渠道营销廣度、晋升供给链效力, 叠加 VR、AR 等立异技能利用與社群電商快速成熟,咱們認為,线上及 O2O 渠道将在中國延续扩展市場占据份额。而在公司對终端渠道的强力管控和一致的代價系统下,O2O 营業得以稳步成长,持续三年获得天猫雙十一贩卖第一,FY2017H1 電商零售值占比达 2.8%。同時,经由過程在线上渠道举行新品試销获得的数据亦能引导线下铺貨,提高周轉。

垂直整合供给链,打造品牌護城河

垂直一體化供给链,镶嵌品類上风顯著。因為加工制造环节利润率低于分销环节,海内重要珠寶商较少触及完备供给链。基于中國黄金珠寶市場布局,產物所需原質料以贵金属為主,可直接從买卖所采購;而寶石品類如钻石供给被國際几家重要钻石商垄断,海内珠寶商均無 DTC 看貨商資历,香港唯一周大福、周生生具有。

全世界独一互助三大钻石商,保障優良原料供给。全世界钻石毛坯的供给被 De Beers、Alrosa、 BHP Billiton、Rio Tinto 等少数几家钻石矿業团體所垄断。以 De Beers 為例,全世界钻石商業商只有成為其所属的 DTC 公司的特约配貨商之一才可以或许直接向其定貨,其他采購者只能通過 79 個特约配貨商和代辦署理商業获得貨源。全資從属公司周大福香港于 1993 年景為 DTC 特约配售商,2009 年景為 Rio Tinto 特選钻石商。2012 年與俄罗斯钻石商 ALROSA 订立供给合同。彩寶品類向 50 多家彩色寶石供给商、切割商及矿主采辦,翡翠品類大多向中港两地的翡翠供给商采購。制品钻石 60%向买卖商或批發商采購,40%由購入的钻石毛坯经三所钻石切割打磨工場举行切割打磨而成,两間位于南非,一間位于中國顺德。還有四周钻石切割打磨基地,两處位于南非,一處位于博兹瓦纳,一處位于顺德。

内部出產打造產物高附加值,外协辅助加工低附加值產物與知足旺季需求。公司自行生產 50%以上的珠寶镶嵌首饰,确保產物上乘質量。其余珠寶首饰在严酷質量监控下外包予外部出產商出產,外包出產总體比例约 40%。聘任外部出產商出產简略或较低價值的珠寶首饰有助于将產能專注投入珠寶镶嵌首饰,從而提高本钱效益。外包出產比重時時有所差别,具體取决于自行出產珠寶首饰的总體数目及繁复水平,和是不是适逢夏历新年等旺季。從落定出產至零售商交付,出產所需時候一般介于 30 到 50 個事情日,補貨能力较强。公司現有 9 所珠寶工場共聘任超 3500 名雇員,工場占地超 42000 平方米。

延续投資结構将来,夯實供给链根本。本钱開支方面,公司近几年重点投資周大福珠寶文化财產园與顺德物流及配貨中間成长項目,周大福珠寶文化财產园于 2012 年起在湖北省武汉市兴修,打造集珠寶出產、物流及配貨、展销(游览)、培训、電子商務、珠寶業配套 6 大功效的久遠成长基地,進一步增强团體垂直整合营業模式的气力與上风,2017 财年完结時珠寶年產能可达 240 万件。物流及配貨中間已于 2017 财年上半年投入营運。

深耕镶嵌產物多元,内生外延迭代出新

產物布局改良,毛利率稳中有升。公司產物品類重要分為黄金產物/珠寶镶嵌首饰/铂金 K 金/钟表四類,2017 上半财年别離占 53.1%/26.9%/12.7%/6.2%,细分品類丰硕,SKU 达 2 万以上。對標 A 股上市公司或專于黄金首饰或重要贩卖钻石為主的珠寶镶嵌首饰,公司產品布局相對于完美且均衡。陪伴珠寶首饰品牌/設計附加值延续晋升,公司毛利率有望延续晋升: 1)一口價黄金產物件数已占 10%以上;2)珠寶镶嵌品類占比延续晋升。

自有研發团隊,產物敏捷更新迭代。公司研發中間团隊/焦点設計团隊成員 650/50 余人, 旗下產物丰硕,更新迭代敏捷。2016 财年連系本身钻石一體化供给链上风,推出主打 “Traceable 可寻、Transparent 可知、Thoughtful 可颂、Truthful 可托”的 T-Mark 系列。

多元互助+稳健外延,進献增量收入。2014 年公司完成 Hearts On Fire 收購扩充中高端產物线,经由過程在内地和港澳開設零售点與店中店举行推行,陪伴内地消费進级,有望延续贡献增量收入。此外公司延续與業内品牌举行互助,2015/16 财年 Forvermark、力拓团體及迪士尼授权產物,零售值占珠寶镶嵌首饰总零售值 11.3%/12.9%。

将来看点:同店轉正+渠道扩大,高端時尚雙线成长

内地同店轉正,渠道稳健扩大

同店贩卖正增加持续,品類布局延续改良。在海内消费延续回暖,金價安稳的预期下。内地珠寶营業同店贩卖有望持续回暖。估计 2017-2019 财年公司内地同店增加别離為- 5.7%/4.5%/5.0%,時尚消费趋向下镶嵌品類增速高于黄金品類,有用動員毛利率晋升。

增量門店将分身區域扩大與渠道下沉。公司贩卖网点以东部發财省分為主,而 2017 上半财年公司中西部分店同店贩卖表示優于均匀程度,将来仍有向中西部二三线如下都會浸透的空間。而且经由過程同一存貨辦理機制削减加盟商資金压力,将有用保障加盟門店扩大進度。

同一存貨辦理完成,批發收入回升。公司自 2014 财年起頭推廣同一存貨辦理,估计将于 2018 财年完全完成(加盟商存量库存去化完成),增量批發收入确認将動員营收上涨(内地批發营業营收 FY2017-FY2019 同比-10.6%/+35.4%/+15.3%)。

存量進级+副牌孵化,傳统珠寶時尚進化

副牌孵化:轻奢订價,定位年青客群,時尚進化。按照公司终端贩卖统计,41-50 岁年龄层轉化率為 54%,顯著高于 20 岁如下 42%與 21-30 岁 48%,主因一方面公司品牌定位中高端,產物價位较高;另外一方面,品牌汗青使部門客群對品牌認知偏于“金店”。面临珠寶首饰時尚化的趋向,周大福将面向年青消费者供给轻奢级產物,均匀售價在人民币 2000 元摆布(為現主流珠寶镶嵌產物代價 1/3),并经由過程新開辦的副线品牌 Monologue(時尚) /Soinlove(婚嫁)連锁店举行贩卖,從而構成多品牌運营,笼盖全消费客群。產物布局變革亦将對毛利率構成改良。

存量門店進级:立异店面形象,產物按需展列。面临珠寶需求布局變革,公司對终端店面形象举行深度调解。一方面,注意主顾感情诉求,扭轉傳统的按珠寶質料摆設的方法,按主顾的分歧需求将商品摆設區域分為婚嫁、時尚及经典等區域,截止 2016 年 9 月 30 日, 公司已有 950 個立异形象零售店/18 家品牌形象店。另外一方面,推動店面差别化,推出品牌形象體驗店、“華贵”、“豪雅”形象店。

营销進级,借助社群化营销等新兴渠道导入品牌/產物。公司近几年延续举行渠道扩大, 但贩卖收入未能得到等比例增加;咱們從公司的告白鼓吹用度阐發,公司市場推行付出占营收比仅 1%摆布并呈降低趋向,低于 A 股上市時尚珠寶公司潮宏基,遠低于 Pandora 靠近 10%的付出程度。珠寶在内的豪侈品因為高附加值,必要经由過程各種立异营销手腕促成终端销售,豪侈品全世界经典的奢饰品文娱营销案例包含“Tiffany 的早饭”订成品等。公司在营销上亦悄然產生變革,2016 年起起頭存眷社交媒體的 KOL 引流感化,時代與收集名流杜如风進行互助推行。后续陪伴公司對营销的進一步發掘和器重,有望加大投入,促成终端贩卖。

港澳零售弱苏醒下收入止跌,房钱降低/門店调解提振事迹

香港零售業弱苏醒,珠寶零售先行回暖。

1)2016 年香港零售業销貨價值下跌 8.1%,

此中 12 月跌幅收窄至-2.9%。2017 年 1 月-3 月同比别離-1.0%/-5.7%/+3.1%,24 個月以来首現反弹。香港零售辦理协會主席郑伟雄估计 2017 整年零售業销貨價值同比-3%~-4%。

2)香港豪侈品贩卖回暖:2016 年香港豪侈品零售额同比-17.2%,2017 年 1 月/2 月/3 月同比分

别為-4.1%/+2.5%/+8.4%;据香港文汇网報导,2017 年“五一”時代香港珠寶贩卖火爆。

門店存量调解,店肆房钱降低,事迹有望延续改良。公司香港門店布局街铺:購物中間

店比例為 7:3,均匀租期三年,每一年约 1/3 門店续租。陪伴零售低景气,贸易地產房钱代價同比 2014 年高点已顯著降低,2017 天然年续租房钱本钱降幅达 30%-50%,将大幅削减司香港店面房钱付出。店面调解方面,公司FY2017港澳地域净關店5家,咱們估计FY2018 将继续關店 5-6 家,重要调解集中在游览區門店。

危害提醒

1) 行業苏醒延续性低于预期;

2) 金價大幅下跌。

红利展望與估值評级

關頭假如

1. 公司業務收入 2017/2018/2019 财年别離為 518/560/595 亿港元,同比别離- 8.5%/+8.1%/+6.3%,主因珠寶消费回暖下公司同店贩卖改良/内地零售点稳健扩大。

2. 公司 2017/2018/2019 财年综合毛利率别離為 29.7%/30.5%/31.2%,主因珠寶镶嵌饰品及 K 金品類符合珠寶時尚化與消费進级趋向,收入增速高于黄金產物,公司產物布局延续改良;叠加黄金產物中一口價占比逐步晋升,對综合毛利率拉動较着。

3. 公司 2017/2018/2019 财年贩卖+辦理用度率别離為 21.6%/20.6%/20.2%,主因公司贩卖辦理用度中刚性部門占比近 70%,收入顯著晋升将動員用度率降低;且 2018 财年公司将继续举行香港地域零售点调解,存量香港街铺续约房钱本钱自 2017 财年亦将同比大幅低落。

红利展望與估值評级

黄金珠寶龙頭充實受益行業回暖,借助品牌及财產链上风有望持久胜出。展望 2017- 2019 财年收入增速别離為-8.3%/+8.0%/+6.3%,归属净利润增速别離為 +2.1%/+32.4%/+16.9%,對應 EPS 别離為 0.30/0.40/0.47 港元。當前股價對應 2018 财年 PE 21x。参考全市場可比珠寶公司 2017 天然年 PE 中位数 21x,赐與 10%龙頭溢價,初次笼盖赐與“增持”評级,方针價 9.2 港元(對應 2018 财年 23x PE)。

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